2011/8/29 10:33

“不是青啤太慢，而是雪花太快了。以目前的并购速度，青啤要追上雪花的可能性很小。”

理财周报记者 丁青云/文

黄海之滨，百年青岛啤酒（600600.SH）正渐渐感觉到“雪花”狂袭的阵阵寒意。

自2005年华润集团旗下的雪花啤酒从青岛啤酒手中夺走销量第一的“霸主”地位后，6年来，青岛啤酒时时不忘重回第一。但至今，王者仍未归来。

业绩上，青岛啤酒多年来一直很稳。8月15日，青岛啤酒公告2011年中期业绩，上半年实现销售收入118.7亿元，同比增长21.1%；实现归属于母公司的净利润9.9亿元，同比增长21.6%。当天，青岛啤酒拉出一条阳线，涨2.23%。

“中报的业绩其实没有完全释放出来，主要是管理层不想现在释放。”华南一位接近青岛啤酒的分析人士向理财周报记者透露，“管理层有自己的想法和利益。”

事实上，青岛啤酒的焦灼更多在报表之外。央企背景的雪花啤酒来势汹汹，倒逼着青岛啤酒被迫进行一次战略性转型的防御战。

被指隐藏利润为再融资

对青岛啤酒而言，这是一份看上去很美的成绩单。

2010年上半年，青岛啤酒实现营业收入118.7亿元，增长21.1%；归属于母公司的净利润9.9亿元，增长21.6%。多位分析师人士在研报中表示，“业绩符合预期。”

但也有多位长期跟踪青岛啤酒的分析人士提出疑义。“青岛啤酒所得税高得离谱，这里面有人为调节的因素。主要是管理层想压住不释放出来。这与青岛啤酒管理层正在酝酿的再融资计划，或者股权激励计划有关。”深圳一位长期跟踪青岛啤酒的机构人士指出。

2011年上半年，青岛啤酒所得税费用达3.45亿，所得税税率（所得税/利润总额）为24.76%，高于23.06%所得税税率的行业平均水平。而去年同期，青岛啤酒所得税税率仅21.7%。而从增长率配比情况看，2011年上半年，青岛啤酒利润总额增长了25.14%，但归属于母公司的净利润仅增长了21.62%。

“净利润的增速远远慢于利润总额的增长，原因在所得税。有可能是公司提前交了一些税确认为当期所得税费用，更可能是一些收入当期未做确认。因为中期报表不需要审计，这个调整技术上不存在问题。”前述机构人士指出。

而另一位北京机构人士也指出，青岛啤酒存在隐藏利润的迹象。“青岛啤酒主要原材料进口大麦的价格已经不再涨了。实际情况并没有像公司对外说的那么糟糕，用这个来解释成本压力大的理由不成立。青啤这么做，目的很明显，应该是为接下来的再融资蓄势。”

目前，国内啤酒大麦的进口国，依次为澳大利亚、法国和加拿大。澳洲农业经济局数据显示，今年一季度澳洲啤酒大麦出口均价274澳元/吨（约合人民币1836元/吨），比去年四季度大幅下降约68澳元。

而法国农业部数据则显示，6月以来，法国啤酒大麦报价已从前期高点大幅回落15%-20%，2棱大麦的均价已回落到358美元/吨（约合2300元/吨）。

但蹊跷的是，在大麦价格出现回落的情况下，青岛啤酒的毛利率不升反降。今年上半年，青岛啤酒毛利率同比下降1.01个百分点至43.23%，销售净利率同比微降0.08个百分点至8.69%。

但也有一位普华永道审计人士指出：“当期原材料价格变动不一定马上反映在当期的成本上。况且，公司出于各种目的，进行盈余管理是司空见惯的事。”

而苏赛特商业数据公司在《2011年上半年中国啤酒市场热点分析报告》中则指出，青岛啤酒“唱高”原材料大麦价格其实另有隐情，“并不是说原材料的上涨对公司影响不大，只不过是公司借此掩盖了销售费用投入过多的事实而已。”

对此，青岛啤酒证券部回应理财周报记者：“公司中报客观、准确，近期也没有再融资计划和股权激励计划。”

格局对峙：挡不住的雪花飞舞

青岛啤酒看似波澜不惊的财报背后，是强大竞争对手雪花啤酒咄咄逼人的攻势。

年报数据显示，2010年雪花啤酒销量达到928万千升，排名行业第一，青岛啤酒销量为635万千升排名第二，销量只有前者的68.4%。这是自2005年以来，青岛啤酒市场占有率和效率，连续六年输给雪花啤酒了。2011年上半年，青岛啤酒仍未能扳回一局，重坐行业头把交椅的夙愿仍未实现。

“青岛啤酒过去几年的扩张和发展，确实不符合我们的预期。”北京一位知名分析人士认为，“青岛啤酒这几年在战略上比较保守，是失去市场份额的重要原因。”

苏赛特商业数据有限公司董事长李保均(微博)则认为，直接的原因是青啤的扩张步伐不如华润雪花快，背后的原因则是两家的战略不同，资本实力不同。雪花自从被央企华润集团收编后，其一以贯之的战略就是并购扩张。

表面看，青岛啤酒输在战略，战略的背后是资本实力。不管是青岛，还是燕京，甚至百威英博，在中国市场上都不如雪花那样天马行空，归根结底是资本实力不如雪花。

从股东背景看，雪花啤酒的大股东是央企华润集团旗下的华润创业，二股东是全球第二大啤酒巨头SAB酿酒集团，其资本运作优势、与地方政府的关系、并购扩张经验，是青岛啤酒远难以望其项背的。

“不是青啤太慢了，而是雪花太快了。以目前的并购速度，青岛啤酒要追上雪花啤酒的可能性很小，只能说减少差距进一步拉大。”深圳一位接近青岛啤酒的机构人士对此表示担忧。

而目前青岛啤酒提出的“2014 年力争啤酒销量达到1000万千升”也印证了机构人士的谨慎判断，因为早在2010年，雪花啤酒销量就已经达到了928万千升。